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Les dettes publiques actuelles sont-elles soutenables ?

Olivier Blanchard, Alvaro Leandro, Jeromin Zettelmeyer

N° 173 Printemps 2021

Article


DE L'IMPORTANCE D'ÊTRE CRÉDIBLEÀ l'automne 2019, Olivier Blanchard et Lawrence Summers avaient publié deux articles stimulants sur la dette publique dans Commentaire. Ces articles appelaient à une approche « balancée » de l'explosion de l'endettement public depuis le début de la crise financière. Ils exprimaient notamment la crainte que des mesures d'austérité aveugles puissent avoir un coût très élevé en termes de pertes d'activité. Naturellement, en bon macroéconomiste, Olivier Blanchard avançait son argument non sans précautions, en soulignant qu'un accroissement de l'endettement public n'est soutenable que s'il permet de financer des dépenses publiques dont le rendement est supérieur au coût de la dette, ce qui lui semblait plus aisé actuellement en raison du niveau très bas des taux d'intérêt. Dans son introduction à ces deux textes importants, Commentaire rappelait toutefois que les taux d'intérêt n'avaient pas vocation à demeurer bas éternellement, qu'ils remonteraient à un moment dans le futur, sans que l'on puisse écarter que cette remontée intervienne plus tôt et plus brutalement que nous ne le pensions. Dans cette perspective, l'accroissement de la dette publique poserait, tôt ou tard, un problème de soutenabilité aux pays dont les dépenses publiques sont rigides à la baisse et qui n'ont pas de bon track record, d'expérience si l'on préfère, en matière de maîtrise des finances publiques.Entre-temps, le Covid-19 et le confinement ont paralysé l'économie mondiale. Les taux d'intérêt à court-moyen terme ont chuté de 100 à 150 points de base aux États-Unis et de 20 à 70 points de base au Royaume-Uni, à un niveau proche de 0 %. En revanche, ils n'ont que très marginalement diminué au sein de la zone euro, où ils étaient déjà négatifs à l'automne 2019. C'est dans ce contexte qu'Olivier Blanchard a souhaité, dans l'article que Commentaire publie ci-dessous, approfondir sa réflexion sur la soutenabilité des dettes publiques, avec plus particulièrement en vue les dettes publiques européennes qui, pour la majorité, se situent sur un trend de hausse ininterrompue depuis plusieurs décennies. Son analyse part du constat que la soutenabilité d'un niveau d'endettement dépend de deux paramètres principaux, le niveau du solde primaire et le niveau de l'effort budgétaire maximal que le gouvernement est capable de mettre en œuvre et de faire accepter politiquement. Ce dernier est lui-même fonction d'une multiplicité de facteurs qui recoupent, au moins en partie, les arguments que nous évoquions dans notre introduction aux articles de l'automne 2019.Comme pourra le constater le lecteur, l'argument d'Olivier Blanchard est subtil, car le niveau d'effort budgétaire maximal acceptable fait intervenir les anticipations des agents sur la capacité du gouvernement à prendre les mesures nécessaires pour préserver la soutenabilité de sa dette en temps utiles, notamment lorsque la situation se normalisera et que les taux d'intérêt remonteront, ainsi que sur la capacité du corps social à accepter ces mesures. Plusieurs équilibres sont possibles en fonction de ces anticipations. Des dérapages similaires de la dette publique seront considérés comme soit insoutenables si les gouvernements et pays concernés sont considérés comme peu crédibles, soit soutenables s'ils sont considérés comme crédibles. Olivier Blanchard analyse de façon détaillée ces comportements et leurs conséquences.Les conclusions qu'Olivier Blanchard en tire sont multiples. Appelons l'attention du lecteur sur deux d'entre elles : d'une part, la soutenabilité de la dette publique n'est pas certaine, elle ne peut s'analyser qu'en termes probabilistes, d'autre part elle dépend de multiples facteurs où la détermination à venir du pays et de son gouvernement est clé. Ce qui veut dire, selon nous, que les gouvernements européens doivent éviter tout ce qui, dans leur comportement, pourrait laisser inférer un accroissement du risque d'insoutenabilité, notamment par rapport aux pays qui sont retenus comme références par le marché. Dans le prochain numéro de Commentaire, Olivier Blanchard poursuivra sa réflexion sur les dettes européennes en s'interrogeant sur les aménagements institutionnels qui pourraient être apportés au pacte de stabilité et de croissance pour le rendre crédible et assurer une meilleure maîtrise des finances publiques européennes.

PHILIPPE TRAINAR

Cet article1 explore comment penser la soutenabilité des dettes publiques. Pour cela, il est utile de commencer par ignorer les effets de la politique budgétaire sur la demande globale et par conséquent sur la production. Appelez cela la vision traditionnelle de « pures finances publiques ». Est-ce une opinion raisonnable ? Non...

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